jueves, 29 de septiembre de 2011

EMERGENTES, HEDGE FUNDS, Y ETFS: ESLABONES DE LA MISMA CADENA

Hace algunas semanas comenté que a la caída de los mercados en agosto, por las ventas de los gestores profesionales, le podría seguir otra andanada en septiembre por los reembolsos de los clientes finales por las pérdidas acumuladas y la incertidumbre actual.

Durante muchos trimestres hemos visto como entraba dinero en inversiones financieras en países emergentes (acciones, bonos, materias primas). Tal era la magnitud de esos movimientos que los bancos centrales de países como Brasil o Korea del Sur intervenían sus divisas y ponían aranceles para frenar esa oleada de dinero especulativo, magnificada por el programa Quantitative Easing de EEUU.

La actual ralentización del crecimiento mundial está siendo el toque de corneta para retraer esas inversiones internacionales que empezaron hace años. El resultado es una violenta salida de fondos desde los países emergentes hacia su país de origen, principalmente EEUU. Este fenómeno está obligando a actuar a los bancos centrales en la dirección contraria a la que venían haciéndolo hasta hace poco. Ahora compran su divisa y venden dólares para intentar suavizar el efecto en los mercados de esta estampida tan violenta y peligrosa, que ha creado crisis financieras mundiales en otras ocasiones. Éste era uno de los riesgos globales que vengo comentando desde hace meses, fruto de las políticas agresivas y no convencionales de los bancos centrales de los países desarrollados.

El flujo de capitales funciona de la siguiente forma:
  1. El cliente va a su asesor y le dice que quiere vender esa inversión que tiene en un  hedge fund (fondos de alto riesgo) que invierte en emergentes (especialmente materias primas), porque le da miedo la ralentización económica mundial y tras las recientes caídas. 
  2. El hedge fund recibe múltiples órdenes de reembolso, por lo que empieza a vender sus inversiones para pagar esos reembolsos. Esto acelera la caída del precio de esos activos, lastrando todavía más la cotización de los que aún tiene y favoreciendo que más clientes reembolsen por la caída de su valor liquidativo. Ayer, la gestora británica Man Group cayó un 25% tras anunciar importantes salidas de fondos en algunos de sus hedge funds. 
  3. Muchos hedge funds llevan tiempo invirtiendo a través de unos instrumentos llamados ETFs (más adelante los explico). Las rápidas ventas masivas de los ETFs están creando tensiones en este sector, que ha crecido muchísimo en los últimos años fruto de la inigualable creatividad del sector financiero, y que lo ha hecho sin una regulación estricta y SIN TRANSPARENCIA. La falta de transparencia es el elemento clave del riesgo de los ETFs. No es casualidad que las recientes pérdidas de $2.300 millones anunciadas por UBS provengan del departamento conocido como Delta One, centrado en ETFs.
Los ETFs (Exchange Traded Funds) son como los fondos pero cotizan durante el día, pues los valores que los componen también van cambiando de cotización. Normalmente, sirven para replicar índices, por ejemplo el IBEX, el oro, un índice del sector financiero, el €/$, etc. En teoría, las gestoras que los administran (y cobran unas comisiones anuales inferiores a las de los fondos tradicionales) simplemente aplican el dinero del inversor en comprar los activos que componen el índice. En el caso del IBEX35, harían una cartera comprando los valores del índice IBEX35.

¿Entonces cuál es el riesgo de este sector? Al haber crecido mucho y sin un control exhaustivo de los reguladores ni los supervisores, desde hace años se habla de que podría haber gestoras que no estén empleando ese dinero realmente en adquirir esos activos que se suponen que componen el ETF. Por ejemplo, en los ETFs del oro, se dice que tras el ETF podría haber menos oro físico que el que representa el ETF. En su lugar, podría haber futuros o certificados que dan derecho a adquirir el oro. El resultado de este temor es que, como expliqué hace meses, algunas grandes fortunas de EEUU estarían comprando oro físico en vez de ETFs de oro por desconfianza a que estos inventos financieros no estén realmente respaldados por tantos activos reales como deberían. Las recientes ventas de ETFs por parte de los hedge funds que tienen que hacer frente a importantes reembolsos están poniendo a prueba la fiabilidad de esos instrumentos. Creo que en los próximos meses vamos a oír hablar de los ETFs.

miércoles, 28 de septiembre de 2011

HANS Y LOS EUROBONOS

Imagínate una comunidad de vecinos con cinco apartamentos, que pertenecen a Hans, Pepe, Joäo, Nicodemus y Antonello. Pepe, Joäo, Nicodemus y Antonello no han pagado las últimas cuotas comunitarias que les corresponden. Dicen que no les van bien las cosas. Por ello, Hans ha tenido que adelantar el dinero de todos. Como es lógico, Hans propone que se cancelen algunas reformas pendientes hasta que haya dinero en la comunidad. Los cuatro morosos replican a Hans que no es para tanto y que ellos no pueden/quieren decirle a sus familias que no hay dinero ni para pipas, que no pueden mantener una casa de ese nivel.
Hans confía en que, mientras las cosas no mejoren, sus vecinos se apretarán el cinturón, pues es lo que piensa que él haría en esa situación. Sin embargo, le sorprende (y enoja) ver como los vecinos morosos no se atreven a decirle a sus familiares que las cosas no van bien y que, por ello, deberían darse de baja del gimnasio, reducir la semanada, viajar menos, acortar las vacaciones, salir menos a cenar, etc.

Hans ve cada vez más claro que sus vecinos no piensan ajustarse realmente a la crisis, sino que buscan vivir a costa de quien sea antes que explicar la realidad a sus familias. Ellos confían en que algún día y por el motivo que sea, las cosas se arreglen y puedan así seguir gastando sin haber llegado nunca a reducir significativamente su nivel de vida durante la crisis. Hans ve como éstos esperan devolver sus deudas prometiendo un ahorro futuro que ni en los buenos momentos anteriores a la crisis fueron capaces de generar. 

Lo que más preocupa a Hans es que sus vecinos quieren que la comunidad siga gastando como si nada, y para ello sugieren pedir un crédito. Como la mayoría de prestamistas no quieren prestarles ante tan absurda situación, todos sugieren que Hans avale personalmente el crédito. Hans no lo ve claro. Sabe que hoy sus vecinos le tienen contra las cuerdas por lo que le adeudan, pero eso no es nada comparado con lo que se le viene encima si acepta avalar a tales irresponsables. 

Todos presionan a Hans para que avale y/o ponga más dinero. Incluso le recriminan su poca solidaridad por haber pagado “sólo” una pequeña parte de las deudas de sus vecinos. Hans no entiende nada. Él opina que cada uno es responsable de sus actos, que la autoridad debe ir acompañada de la responsabilidad. Quien decide, responde por ello, y no sus vecinos. Se siente como si viviera en Júpiter entre extraterrestres, donde el que actúa responsablemente es el malo por no dar su bienes a sus vecinos para que éstos puedan seguir gastando mucho más de lo que ingresan. La situación actual le preocupa, pero la irresponsable actitud de los morosos es todavía peor, pues sabe que sólo lleva a la catástrofe generalizada.

El final de esta historia todavía no está escrito. Lo interesante es reflexionar sobre lo que harías tú: ¿Crees que Hans debe prestar más a sus vecinos? ¿Debe avalarles una y otra vez? ¿Debe Hans plantearse cambiarse de casa? ¿Quizás debe exigir a sus vecinos que regularicen su situación sin más excusas? ¿Debe exigir que quien no pueda pagar venda su casa? ¿A quién crees que culpan las familias de los vecinos de Hans por su situación? ¿Y a quién no culpan? ¿Crees que la decisión que tome Hans es reversible? ¿Cuál será su relación futura con sus vecinos?

lunes, 26 de septiembre de 2011

REUNIÓN DEL G20

La reunión del G20 de este fin de semana ha dejado claro que nada ha cambiado, cada uno sigue en sus trece. Todos están de acuerdo en el diagnóstico, pero no en la solución. El diagnóstico es que hay crisis, que hay un problema de exceso de deuda en los países desarrollados, que una quita griega (default) puede arrastrar a otras economías y bancos (¡QUÉ GRAN VALOR AÑADIDO, ¿EH?). En cuanto a la solución hay dos corrientes: 
  1. Apoyada por EEUU, Francia, y los PIIGS. El ex-asesor presidencial americano Larry Summers la resumió bien cuando dijo que paradójicamente, una crisis de deuda y exceso de gasto que han generado desconfianza necesita primero que vuelva la confianza, y que ésta se consigue incrementando temporalmente la deuda y el gasto. Al margen de mi opinión sobre esta teoría keynesiana, yo sólo le haría una pregunta al Sr. Summers: ¿Qué llevan haciendo durante los últimos tres años, sino gastar brutalmente? ¿Existe algún límite teórico de (mal)gasto en esa políticamente agradable teoría, o es válida hasta que reviente el sistema financiero global? ¿En algún momento se puede concluir que esta estrategia no funciona o siempre será porque no gastamos lo suficiente?
  2. Liderada por Alemania y apoyada por otros como Holanda, Austria, o Finlandia. Éstos opinan que el problema de confianza generado tiene su origen en la indisciplina fiscal de las cuentas públicas de algunos países, en su insostenibilidad y falta de credibilidad presupuestaria. Como solución a esta crisis de confianza proponen ajustar los presupuestos a la realidad actual, la austeridad frente al gasto más allá de los ingresos. Tanto a Alemania como a otros países europeos le repelen los eurobonos como a los vampiros el ajo. Saben que, en cuanto se metan ahí, serán presa segura de los gobiernos indisciplinados, que les arrastrarán con sus deudas, sus gastos descontrolados, y sus políticas populistas.
  3. Existe un tercer grupo: los emergentes. Éstos están dispuestos a prestar sus reservas acumuladas durante años a Europa pero con las garantías de todos los países (especialmente Alemania), es decir, eurobonos. Juegan a dos bandas y no tienen prisa, pues cada vez son más necesarios. Su estrategia sería: “aplicar la solución que os dé la gana, pero que os avale Alemania, por si no es la correcta. Yo soy emergente, pero no idiota.” 
Mientras, las bolsas asiáticas recortan por la falta de mejoras en la situación, que sólo evidencia su enquistamiento. Contrariamente, los índices europeos suben liderados por las financieras, sin ningún motivo aparente. Quizás celebrando la próxima bajada de tipos en Europa o cualquier otra cosa. Es igual, como suelo decir, los rallies son para disfrutarlos, no para entenderlos, sino quizás muchos de ellos no existirían. 

Concluyo con el humor negro que ofrecieron los dos alemanes y disidentes ideológicos del BCE, el Ex-presidente del Bundesbank Axel Weber, y el dimitido miembro del BCE Jürgen Stark. Éstos bromeaban sobre qué es peor, si no tener un plan, como los EEUU, o tener uno inverosímil, como Europa.
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