LAS BURBUJAS ESTAN DE MODA

En cada momento hay algo que llama la atención de los medios de comunicación, algo que está caliente y que sirve para llenar diarios y redirigir la opinión pública. Según la forma en que se muestra la información, se crea opinión en ese público. Por ejemplo, hace unos meses era el drama de Siria. Hoy, cuando Hollande, Obama y Cameron han descartada intervenir militarmente (porque les dañaba ante su opinión pública, porque se encontraban con oposición política interna, y porque han entendido que ayudar a la resistencia es también ayudar a Al-Qaeda) pues ya no es noticia. Todo ello a pesar de que sigue siendo un drama humano o de que, según parece, Israel podría estar implicado en una explosión en una base militar siria hace apenas 24 horas.

Actualmente, la moda es hablar de burbujas. Últimamente te ha hablado de declaraciones sobre temas inmobiliarios y hoy lo hago sobre las cotizaciones en los mercados financieros. Cuando algunos avisan hoy sobre los riesgos de invertir en bolsa no es tanto por el simple hecho de que algunos índices bursátiles estén en máximos históricos como porque son muchos los mercados que, día a día desde hace varios años, han ido alejando su cotización de lo que acontece en el mundo y la economía real. Si definiéramos burbuja como el distanciamiento prologado y en gran magnitud del precio de un bien frente a la realidad que teóricamente lo sustenta/justifica, deberíamos obligatoriamente hablar de ese instrumento/experimento monetario creado para distorsionar la percepción de la realidad llamado Quantitative Easing (QE).

Yo llevo varios años hablando (criticando) sobre él. Hoy prefiero exponerte algunas opiniones relevantes. En las últimas semanas hemos oído comentarios alertando del riesgo de mantener dicho artificio monetario desde dentro de algunos de los principales bancos de inversión del mundo y también desde las principales gestoras de inversiones.

Larry Fink, CEO de Blackrock:

• FINK SAYS THERE ARE "REAL BUBBLE-LIKE MARKETS AGAIN"
• FINK SAYS IT'S "IMPERATIVE" THAT THE FED BEGIN TO TAPER 

Bill Gross, co-CIO de PIMCO, estaba de acuerdo con Larry Fink y sugería una medida para reducir la peligrosidad en estos mercados "burbujeantes". Gross hablaba de algo que yo llevo años reclamando: que se obligue a subir los márgenes de garantías (margin call).

En cristiano: si yo hoy compro futuros de un índice bursátil por valor de €1000, no me obligan a abonar €1000 sino sólo aproximadamente un 8% (en concepto de garantías). Esto significa que yo podría, con mis €1000, invertir hasta €12.500 (poniendo mis €1000 como garantía). Ese apalancamiento brutal, que teníamos antes de la crisis y seguimos teniendo hoy, es tan fácil de corregir como exigir que las garantías sean, por ejemplo, del 40% en vez del 8%. Entonces, ¿por qué no lo hacen? Por dos motivos terroríficos. El primero, porque todo el sector financiero (y especialmente las plataformas bursátiles) verían bajar espectacularmente el número de operaciones que se cruzarían, o sea, menos comisiones. El segundo, porque la maquinaria va tan forzada, están asumiendo tanto riesgo PERMANENTEMENTE, que sólo con pasar del 8% al 15% de un día para otro quebraría el sistema. Los bancos mundiales tienen apalancamientos de 20 ó 30 veces su tamaño (algunos más), apuestan a crédito cantidades interplanetarias porque así los beneficios, y por extensión sus bonus, también son gigantescos. Hacerles hoy aumentar mucho las garantías haría que muchos no tuvieran dinero para hacerlo y que tuvieran que vender (cerrar) esas posiciones. Independientemente de si la cerraban con beneficio o pérdida acumulada, en el corto plazo se produciría una riada de ventas en todo lo cotizado, lo que les obligaría a todos a poner garantías adicionales, y se retroalimentaría este proceso. En fin, tras 5 añitos de milongas mediáticas, dinero fácil para los lobbies, y mucha mensajito ilusionante para la plebe, lo más básico y de sentido común para empezar a reducir el riesgo sistémico financiero sigue ahí sin tocarse, no sea que los poderosos ganen menos.

Paul Mortimer-Lee, de BNP: "The bigger the rally, the worse the sell-off will be" (Cuanto más suba [la bolsa], mayor será luego el desplome).

Apuesto a que todas estas opiniones y otras muchas de profesionales que dedican muchas horas de trabajo diarias a analizar esta realidad no te llegan, no te las cuentan. A ti te informan en el diario de la hora de cenar de cómo el Sr. De Guindos saca pecho de la reciente mejora de la economía española (aunque vengamos y todavía estemos en el inframundo), o al aneuronado Sr. Montoro, o al Sr. Botín diciendo que hay muchísimo dinero inversor soñando con poder entrar en España (esto lo dice alguien de la élite a cuya entidad el financieramente debilitado gobierno de España ha ayudado durante la crisis, a quien el BCE presta cantidades ingentes de dinero casi gratis, a quien el Banco de España a beneficiado "sugiriendo" una colusión sectorial de precios para que toda la banca pague menos por los depósitos). Así es muy fácil ser optimista.

Sin embargo, hay de todo en la viña del Señor. El reciente co- Premio Nobel de economía Eugene Fama dijo hace poco lo siguiente sobre el posible "taper off" (reducción de los estímulos monetarios) de la Fed: "it's basically a neutral event... It's No Big Deal!" La Fed ha aumentado su balance (haciendo billetes nuevos) con la crisis de casi $1 Billón (Trillion para los americanos) a casi $4 Billones, y subiendo a velocidad meteórica. Y ese dinero ha ido básicamente a comprar activos financieros, es decir, a subir su precio a dedo. Es una barbaridad e injusticia conceptual multiplicada por mucho, dada la magnitud. Santelli, de la CNBC, alucinaba al oírle decir eso. Será que este hombre aspira a ser miembro de la Fed, cuyo requisito principal es vivir fuera de este planeta. Ya en 1970, Fama escribía sobre la eficiencia de los mercados, que, como punto teórica de partida está muy bien, pero sabiendo que no ocurre en el mundo real. Creer plenamente en la eficiencia de los mercados (cuando vemos empíricamente que algunos acceden antes a la información relevante que el resto o que las autoridades intervienen arbitrariamente en la formación de los precios) es como defender a capa y espada que, en la práctica, todos somos iguales ante la ley. Una utopía.

Yo, al Sr. Fama, le retaría a que, cuando la Fed empiece a reducir de verdad su balance, sus BILLONARIAS compras de activos (si realmente llega a hacerlo algún día), que actuara en consecuencia con sus teorías de laboratorio y pusiera todo su dinero en bolsa, bonos, divisas, etc. Si, como él dice, no afectará negativamente ni a los mercados ni a la economía, pues no tiene nada que temer.

Aunque hay muchas formas de observar este experimento monetario global, hoy elijo mostrártelo desde una de esas muchas barbaridades intuitivamente visibles: la masa monetaria artificialmente creada desde la Fed. La pregunta que tu neurona te hará es: si han metido todo ese dinero y sólo tenemos una recuperación moderada y no sostenible por sí sola (sin nuevas inyecciones adicionales periódicas), ¿seguro que esa es la solución? Por no hablar de los riesgos que esa política entraña y que llevas tiempo escuchando.

¿EXUBERANCIA IRRACIONAL?

En los últimos meses, algunos amigos y clientes me consultan sobre lo animados que están los mercados, principalmente la bolsa. Sus inversiones les hacen sentir bien porque en general han subido bastante, pero su sentido común les retuerce las neuronas porque ven que, al margen de la modesta mejora coyuntural en España, la economía real no está como para tirar cohetes. Por eso, tanta fiesta bursátil sin motivo aparente, les inquieta.

Yo les digo lo mismo que hace un año: los mercados están como están, encantados de haberse conocido e ignorando diversos riesgos incluso cuando éstos se materializan. Lo que hoy les rige es la pura creencia de que Bernanke, Draghi, and company van a seguir enriqueciéndoles con dinero público sin titubear y hasta el fin de los siglos. Implícitamente, confían en que los estamentos oficiales no permitirán que los mercados se ajusten a la realidad cuando esa realidad consista en bajar. Por absurdo e insostenible que parezca, y lo es, piensan que los gobernantes van a hacerles ricos con su barita mágica pase lo que pase en el mundo real. Toda una buena definición de "burbuja oficializada".

Hace cuatro años, en el inicio de esta moderada recuperación económica, se argumentaba que, aunque era moderada y eso no era lo normal históricamente, con el tiempo iría a más. Por si no tienes claro dónde estamos hoy, te adjunto el gráfico de la evolución del PIB mundial tras muchos billones de dólares metidos a dedo por los principales Bancos Centrales del planeta. Antes de la crisis, la economía mundial llegó a crecer al 5%.

Igualmente se decía de la creación de empleo, una variable económica que tarda en reflejar la mejora, que se fortalecería gradualmente. Tras cinco años de peligrosos experimentos monetarios, la maquinaria apenas funciona a medio gas. Con todo esto justificaban un rally bursátil tras otro mientras que, en la práctica, era principalmente el anuncio de más dinero especulativo y barato desde los Bancos Centrales lo que provocaba los tirones al alza de los mercados.

A menudo, en los mercados económicos existe la opinión sistemática entre sus profesionales de que el futuro será positivo, cuando no boyante. Nunca reconocen que la práctica sectorial puede haberse pasado tres pueblos y que en los próximos años debería moderarse, lo que a menudo supone decrecer temporalmente y, en consecuencia, dejar de ganar tanto. Este realismo es demasiado duro de aceptar cuando uno se ha de levantar todos los días para ir a trabajar a ese sector. Por ello, hay que agarrarse a cualquier clavo ardiendo. Si la estadística me apoya, perfecto. Si no, me agarro al “esta vez será diferente”.

En los mercados financieros, tras cinco años de peligrosos inventos monetarios y ver que “esto sigue sin arrancar”, los hooligans del mercado se agarran a lo que pueden. En la deuda soberana, saben que, más allá de la manipulación directa de los Bancos Centrales sobre los mercados de deuda, no pueden económicamente justificar tipos de interés tan bajos en la deuda soberana de unos gobiernos súper deficitarios, súper endeudados y que vuelan a velocidad de vértigo hacia la insolvencia.

En bolsa, la mejora en los beneficios empresariales solía ser el argumento más sólido y recurrente. Obviamente, nadie reparaba en si esos crecimientos estaban adicionalmente favorecidos por una contabilidad mejorada para el entorno que vivimos (frente a cómo se contabilizaba hace cinco años).  Tampoco ha importado que casi la mitad del crecimiento vivido en esos beneficios empresariales en las empresas cotizadas en estos cinco años haya sido por un extraordinario positivo: las decisiones e intervenciones de los Bancos Centrales para bajar los tipos de interés oficiales y artificialmente también en los mercados de deuda.

En realidad, a los mercados les ha importado un bledo que esa economía no fuera como se estimaba (y sistemáticamente rebajada cuando se materializaba), ni que esos resultados empresariales, aunque crecieran, lo hicieran también menos de lo estimado. Las tensiones políticas nacionales e internacionales globales tampoco han sido relevantes. Para los hooligans sólo existen Bernanke, Draghi, Carney, Yellen, etc y el “show me the money”.

Como sólo cuenta el flujo monetario que el cacique del Banco Central promete, el apalancamiento (inversión a crédito) ha vuelto a los niveles sistémicamente peligrosos de hace cinco años, pero con una diferencia, que entonces eras una bonanza económica la que generaba esa excesiva confianza en que las cosas durarían bien eternamente, y ahora es una burbuja monetaria en esencia la que ha empujado a esa arriesgada situación. Bernanke ha aplicado su teoría del “si manipulo la percepción de la realidad de los borregos durante el tiempo suficiente, al final se generará esa realidad porque los borregos actuarán como si ésta existiese de verdad”. Toda una dosis de fanatismo ideológico complementado con un profundo desprecio por las libertades y derechos induviduales.

Actualmente, el Banco Internacional de Pagos de Basilea (BIS) advierte de que el shadow banking (endeudamiento bancario opaco a las herramientas habituales de medición de riesgos) vuelve a estar en máximos de todos los tiempos. S&P también ha advertido de que el endeudamiento empresarial, medido como deuda neta sobre el EBITDA que se genera, vuelve a niveles récord (esto ocurre porque las empresas se han reestructurado y saneado y, ante la falta de crecimiento futuro, han preferido endeudarse para financiar el aumento de los dividendos y la recompra de sus propias acciones más que invertir en ampliar su negocio). Podemos sumar además todas las advertencias mundiales sobre posibles nuevas burbujas inmobiliarias que te he comentado recientemente. A todo esto cabe añadir la carta que la Fed y la Office of Comptroller of Currency ha enviado esta semana a los grandes bancos pidiéndoles prudencia en la concesión de créditos comerciales de alto riesgo, los cuales se sitúan en niveles previos a la crisis. En EEUU, la morosidad de esa burbuja de un billón de dólares en préstamos a estudiantes sigue haciendo nuevos máximos. También crecen sin tregua el número de americanos que participa de los programas de ayuda nutricional: casi 50 millones.

El siguiente gráfico muestra otro prisma de esa misma realidad donde hoy vivimos: los bancos centrales han inundado de dinero el mercado monetario, pero la banca, por diversas razones que te he comentado muchas veces, no lo presta al sector privado sino que lo guarda en el Banco Central o sólo lo presta al gobierno. Otra evidencia de lo que ocurre cuando me empeño en gobernar cambiando realismo por fanatismo ideológico+amiguismo. No hace falta ser un genio para deducir cómo lo pasa la economía privada en un sistema socioeconómico moderno, habituado al crédito abundante, creciente y barato, cuando éste desaparece. Es un Titánic macroeconómico y los asientos disponibles en los botes de salvamento no son para el conjunto socioeconómico sino para unos pocos privilegiados.

Como hoy sólo importan los flujos de capitales baratos que inyectan los Bancos Centrales, y el resto son parafernalias que sirven para rellenar diarios e informes de analistas, te adjunto un gráfico que es una de las mejores radiografías de ese sistema especulativo aplicado a la bolsa: las posiciones especulativas a crédito medidas a través de las garantías exigidas para poder mantenerlas (abiertas). Buena parte de la subida bursátil de los últimos cinco años está siendo financiada con el dinero fácil que los BCs han prestado a sus cercanos (los bancos) y también aplicado a los mercados, en vez de con el ahorro generado fruto de la creación de riqueza. Un sistema insano por su creciente adicción al crédito (fácil). En vez de crear riqueza, que es lento y requiere esfuerzo, crean billetes nuevos.

¿Exuberancia irracional? ... ¿ya te has olvidado de cómo termina?